文｜金融街老李

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和所有的创业公司一样，财务是新能源造车新势力的命脉；和威马一样，所有的新能源造车新势力还都在资格赛的后半段。

从2022年10月份开始，威马闭店、裁员等一系列消息频发，进入12月以后，市场先是传出威马汽车计划通过Apollo出行（00860.HK）实现借壳上市，而后市场传出绵阳安州投资控股集团有限公司收购威马四川公司67.31%的股权，尽管威马官方没有回应，但后者在资本市场确有其事。

威马后半年以来所有的动作都是为了一个目的——找钱，一方面是通过资产腾挪处置找钱，一方面还是谋求上市融资。老李今天和大家聊聊威马是如何在资格赛后半段落后的？威马的上市道路为何一波三折？威马汽车如何迎来“重生”？

资格赛的后半段

前几天，李斌在2022年NIO Day上提出了资格赛后半段的说法，实际上，包括威马汽车在内的所有造车新势力都面临这个问题。我们回顾过去五年威马的发展史，就能发现李斌为何说这是资格赛，也会发现威马从“领头羊”到“陷入困境”的速度如此之快。

威马汽车成立于2015年，三年后的2018年9月，威马开始交付首款车型威马EX5，那个时候，威马汽车是行业里交付最早的企业之一，从销量来说，当年威马汽车的表现甚至远超“蔚小理”。

事后来看，威马汽车有先天的短板，一方面其创始团队多数来自传统车企，并没有“蔚小理”创始团队一样的互联网基因和从0到1的成功经验，另一方面，威马高层没有绝对的“No.1”。

在蔚来和理想，创始人李斌和李想拥有绝对的话语权，即便是何小鹏，创立小鹏之前，也是以投资人的身份出现的，很多朋友认为创始团队的问题听起来很虚，但作为创业公司，头号创始人的经验和决策非常重要。

在“蔚小理”刚起步的时候，威马汽车凭借高管的经验和产品交付能力，已经迅速打开了市场。2019年威马汽车销量超过1.6万辆，EX5单车销量远远领先排名第二的小鹏G3和排名第三的蔚来ES6。

短暂的高光后，从2020年开始，威马汽车开始“掉队”，并被蔚小理第一梯队拉开了差距，主要原因是蔚小理的产品迭代速度、品牌营销的优势逐渐释放。

2020年，威马汽车全年累计销量2.25万辆，作为电动车的经济型品牌这个成绩不算出色，毕竟当年的后起之秀小鹏销量达到了2.7万辆，而蔚来汽车更是超过了4.3万辆，理想汽车则是3.3万辆。

2021年，随着新能源汽车渗透率的提升，威马汽车的销量也在增加，全年交付量达到了4.4万辆，但这时候第一梯队的蔚小理已经逼近10万大关，而后的哪吒汽车、零跑汽车也是步步紧逼，挤掉了威马汽车第二梯队领头羊的位置。

进入2022年，1-11月份，威马汽车的交付量仅为3.3万辆左右。同时，全行业已经有多家造车新势力和传统车企的交付量进入了“10万+俱乐部”，威马汽车显然落后了。

在这三年里，威马汽车快速跌落的原因是复杂的，但主要原因有两个：

一是威马汽车的产品和研发体系不够给力。在造车新势力纷纷推出理想ONE、小鹏P7等战略型车型的时候，威马的EX5、EX6等车型还是基于传统车改进的“新能源汽车”，没有竞争力，产品质量也一度出现问题。实际上，产品差距的背后是技术研发体系的差距，技术研发体系的背后是高管理念的差距。

二是威马汽车经营管理不清楚，部分领导争权夺利，导致沈晖在团队里没有绝对的领导地位。实际上，创业公司最忌分权，威马早期的创始团队几乎每人各管一摊，无法形成聚力，高层正确的战略无法贯彻，从这个层面看，威马出现下坡路是必然的。

一波三折的上市路

所谓上市，一方面是为了股东实现退出，落袋为安，另一方面则是为了融资，威马汽车的上市也是这个目的，但过程是曲折的。

成立以来，威马汽车在资本市场有相对不错的表现。一方面得益于沈晖和创始团队的经历，很多资本认为威马创始团队是行业内最“懂车”的；另一方面，公司成立的前几年，威马汽车自建工厂等打法较为务实，资本更看重这些，所以威马的股东阵容非常亮眼，包括了百度、红杉、电讯盈科、成为资本、香港信德集团等等。

威马汽车从2018年开始就筹划上市，一方面当时的造车新势力顺利出海上市，早期的股东都实现了退出，威马的投资人也有同样的期待；另一方面，当时国内外资本市场趋冷的态势已非常明显，留给大家的窗口期不多了。

威马汽车开始的目标也是寻求海外上市，但未能成功，随后威马汽车考虑科创板上市。据老李了解，从2020年上半年开始，中信建投作为辅导机构辅导威马汽车上市，当年上交所曾经建议威马汽车IPO融资规模100亿，发行比例25%，即对应IPO投后400亿的估值。

按照当时的计划，2020年6月30日作为股改基准日，2020年底向上交所提交申报材料，2021年Q1能完成挂牌上市，但后来事与愿违。一是当时吉利也在谋求科创板上市，吉利的成色远比威马好很多，大家都在追求“科创整车第一股”；二是科创板审查趋严，更看重“科技属性”的指标，并且对财务审查非常细致，新规则对车企并不友好。

所以2021年初，包括禾赛科技在内的一批排队科创板的企业都终止了审核，同时，国内车企发现，科创板于自己关上了大门，包括威马汽车、零跑汽车在内的车企开始谋求香港上市。

由于公司体量增大，上市的新进资本没有到位，威马汽车的资金链不断承压，今年招股书也证实了这个猜测，从2019年-2021年，威马分别实现营收17.6亿元、26.7亿元、47.4亿元，但是对应净亏损分别为41.5亿元、50.8亿元、82.1亿元，亏损额持续增加。

与此同时，从2019年至2021年，威马汽车研发开支分别为8.93亿元、9.92亿元和9.81亿元，分别约占同期总收入的50.7%、37.1%及20.7%。三年研发开支合计28.66亿元，并且呈现出逐年下滑态势。这也印证了威马后来产品迭代跟不上的原因——研发投入太小，公司进入财务的恶性循环。

威马的香港上市也不顺利，根据港交所规定，拟上市企业招股书有效期为6个月，若6个月内未通过聆讯则转为失效状态，威马汽车今年6月递表，6个月内仍未能通过聆讯，招股书已成失效状态，但拟上市公司可在3个月完成财务数据更新、重新递交招股说明书，即可延续原来的上市申请。根据资本市场朋友反馈，威马的财务出现了诸多问题，直接上市的可能性微乎其微。

原来大家的想法是在香港谋求一个好价格，但以目前的市场环境来说，“能上市”已经是最好的结果。同为造车新势力的零跑汽车，今年3月申请在港上市，9月已顺利登陆港交所，成为港股第四家造车新势力，但零跑汽车的估值极低，上市后股价下跌，即便是C轮融资的投资人也很难盈利退出。

比上市更危险的是，威马的现金流开始出现较大问题，截至2021年12月31日，威马汽车的现金及现金等价物约为41.56亿元，尽管威马在开展精细化运营，但到2022年6月递表港交所时，现金流已降至36.78亿元。

据相关人员猜测，威马出让四川公司股权，也是为了腾挪资金，稳定现金流，也有威马内部高层表示，目前账目上的资金并不少，降薪的目的是变相裁员，紧缩成本，熬过这段“黑暗期”。

威马的未来在哪里？

老李在此要和大家做个分享，从资产评估角度来说，威马汽车是优质资产，手握双“资质”和多个工厂，并且有稳定的运营团队，威马本身是值钱的。威马的问题在于现金流，大家都知道，再优质的公司一旦没有现金流，也会遇到瓶颈，比如当年的蔚来。

创业公司在这种局面下“开源节流”最重要，节流最容易实现，控制营业成本和三费是最直接的办法，所以从10月起，威马实施了一系列降本措施以应对资金压力，包括公司管理层带头主动降薪一半、其他员工发放70%的基本工资、对整体运营费用进行精简等，这也导致不少威马员工离职，实际上员工离职对公司是好事。

节流的另一端是开源，创业公司开源的方法有几种：

第一种是自我造血。以目前威马的经营情况看，自我造血能力还可以，每年至少几十亿的营收，只要控制节流，威马年度财报就会大概率向好，因为威马的非必要性支出（如三费）的确很高。

第二种是断臂求生。即通过出售公司的固定资产，换取现金流，众所周知的原因，当年威马在四川投入不小，建立了研究院，威马出让四川公司的股权，就是一种换取现金流的方式。

威马汽车创立后，沈晖投入重金自建工厂，使得大量的资金转变为固定资产，但威马汽车在浙江、湖北拥有年产25万辆的新能源汽车产能，这些都是价值数十亿的固定资产，这些固定资产变成现金流，威马就有可能“活过来”。

第三种方式是融资。以威马目前的体量和经营情况，除非当前股东继续输血，否则在一级市场很难融资，所以上市还是最直接的办法。市场有传言称， 今年11月威马汽车内部召开董事会，支持方以微弱的优势通过了借壳Apollo出行在香港上市的计划，借壳上市审查流程简单，上市时间短，对威马来说是个不错的方式。

而后 12月5日晚间，香港上市公司Apollo出行（00860.HK）发布公告，集团拟收购一家从事智能电动车的公司，目标公司的业务涵盖一系列配备先进技术的“智能电动车”，Apollo出行没有透露目标公司名称，但大概率是威马汽车，因为威马汽车拥有Apollo出行28.51%的股权，是其最大的单一股东，需要说明的是，香港上市公司Apollo出行不是百度的Apollo，而是一家恰好与百度Apollo重名的香港上市公司。

但董事会投票和借壳上市猜测都是市场传闻，威马汽车并未官方发布，老李认为，威马高层可能也尚未完全做出决策，借壳上市，要考虑董事会的意见，要考虑投资人的意见，这不是一个容易的过程。

近期产业和媒体关于威马汽车的讨论很多，铺天盖地的消息给人感觉是威马汽车快“破产了”，上一次行业内出现类似情况还是2019年时候的蔚来汽车，随着蔚来自我造血和合肥注资，蔚来成功复活，再次成为新势力领军企业。而威马能和蔚来一样，穿越黑暗，迎来新的未来吗？