近日，蔚来汽车公布了2022年Q3财报。让人颇感意外的是，尽管蔚来在Q3交出了超过3万辆的季度最好新车销售成绩，但Q3财报并没有随之得到改观。蔚来在Q3录得了超过41亿人民币的净亏损，相较Q2环比扩大49.1%，较去年同期更是同比扩大392.1%。而截至3季度末，蔚来今年的净亏损已达86亿元，已是去年全年净亏损额的2倍多。但蔚来创始人李斌仍旧认为蔚来会在2023年底实现盈亏平衡，并表示希望在12月的交付能达到2万辆以及明年上半年会推出5款全新车型。从他的话可以感受到，蔚来的亏损看似已触底，即将迎来反弹。那么，果真如此吗？

增收不增利

如果从交付规模和营收规模来看，蔚来的确在步步向好。

(资料图片)

以过去3年多以来的季度财报为例，蔚来的季度交付从最初的3000余辆一路稳步增长至现在的3万余辆，月均销量也从最初的千余辆攀升至目前稳定的万辆水平，今年也将是蔚来自成立以来首个年销超过10万辆的年份。

营收方面，蔚来的汽车销售额在今年Q3首次突破百亿。从单季营收十数亿到超过百亿，用时仅3年。

因此，仅从交付和营收规模的增长速度来看，蔚来的发展是符合大多数人对成长型公司的要求的。但从更考验公司经营质量的毛利率和净利润变化趋势来看，蔚来的发展又好像有点不尽如人意。

先看衡量盈利能力的一个最重要指标——整车销售毛利率。2020年Q1之前，人们是看不到蔚来的盈利曙光的，因为其毛利率始终为负，甚至在2019年Q2创下了负24.1%的最低毛利率，那一年蔚来的账上资金甚至只有10亿元出头，李斌也因此获评“2019最惨的人”。

但转机也很快到来。

2020年Q2，随着合肥政府的注资和季度交付首次破万，蔚来正式走出危机并走上发展快车道，当季的毛利率就实现由负转正，并一路提升至2021年Q4的超20%行业主流水平。这一年，蔚来的盈利曙光好似就在眼前。

但再看净亏损走势，有关蔚来何时能盈利的预测就变得相当复杂。因为其净亏损并未随着毛利率的走高而收窄，反而呈现了扩大的趋势。

蔚来在2019年的亏损达到了惊人的112.9亿元，但随着毛利率的转正，2020年的亏损就大幅收窄了53.1%至53亿元，到2021年近一步收窄至40亿出头，这年的四季度毛利率都维持在20%上下的高水平。

但到了2022年，尽管毛利率相较去年同期出现了一定程度的下滑，但亏损的扩大幅度远超毛利率下降速度。蔚来在2022年Q1的毛利率仅下降14.6%，但亏损却大幅扩大3倍，到Q3进一步扩大3.9倍至41.1亿元。蔚来在今年Q3的亏损是其成立以来的单季最大亏损，可见情况确实不容乐观。

那么，蔚来为何会出现毛利率增长，而亏损反而继续扩大的情况呢？

扩张步伐不能停

答案是蔚来仍在不断扩张的道路上狂奔。

如果蔚来定位于一家小而精的企业，那么也许已经开始盈利了。但李斌的野心显然不止于此，他在此前公开表示希望蔚来能在2030年跻身全球前五。那么，扩张就意味着需要不断投入，带来的结果就是亏损不断扩大。

从财报来看，蔚来的投入主要集中在两方面。

一方面是研发投入。蔚来在研发方面的投入从未吝惜过，即使是在2019年Q4的最艰难时刻，当季的研发投入仍然高达10.3亿元，而当季末的账上资金也仅剩10.6亿元。可见蔚来对研发的重视程度。

从2019年Q1至今，蔚来投入的研发金额已累计高达183.6亿元。其中，2019年，研发费用在汽车营收中的占比为60.2%，2020年为16.4%，2021年为13.8%，2022年前三季度为22.3%。而传统汽车巨头研发费用率一般在6%左右，可见蔚来在研发方面确实舍得投入。

蔚来的研发投入主要用于新产品和新技术的开发，其不断增多的产品矩阵和自研高阶自动驾驶技术所产生的费用，均来自于财报体现出来的研发费用。

蔚来的第二大投入是财报标注的“销售、一般和行政费用”，主要来自建设蔚来中心、补能网络、日常营销、开拓海外市场，以及员工工资所产生的费用。

蔚来在这方面的投入甚至高过研发投入，从2019年Q1至今已投入高达232.7亿元，且今年有扩大的趋势，前三季度的投入就已高达70亿元。

这方面的投入扩大也最能体现蔚来的持续扩张野心。比如，在线下服务网络的建设方面，目前蔚来已在全国建设了多达403家服务网点，这些服务网点主要以蔚来空间和蔚来中心为主。

与传统4S店的建设费用和经营费用主要来自经销商不同，蔚来的服务网点全部采用自营模式，这就意味着这些费用全都由蔚来自己承担。且选址主要集中在各大城市的繁华地段，而重生活类服务轻销售功能的蔚来中心，投入成本则更高。

而且，蔚来目前还在不断增加成本更高的蔚来中心数量，比如，上海有30家服务网点，其中仅蔚来中心就多达8家。

再比如，为了实现“加电比加油更方便”的美好愿景，蔚来正在全国甚至全世界范围内加快建设自营换电站。目前，蔚来换电站的数量在全国已超1200家，且每天都在不断增长之中。过去一年，蔚来上新的换电站数量已翻了一倍。可以预见的是，蔚来将持续加码对换电体系的投入。

图源蔚来

还比如，蔚来对海外业务格外看中，前不久还特地在德国举办了一场发布会，非常详细地介绍了其海外战略。相较其它中国品牌采用的轻资产模式，蔚来海外战略模式的最大不同是自建销售体系，这样做的好处是能显著提升客户服务，对品牌推广有利，但弊端也是显而易见的，那就是前期需要巨大的投入成本。

蔚来在财报中也针对销售和管理费用增长的问题进行了解释，其总结了三个原因——1、销售和一般公司职能相关的人员成本增加；2、公司销售和服务网络相关的费用增加扩张；增加营销和促销活动以在中国和欧洲推广车辆。

由此可见，当下的蔚来仍处在大幅扩张的道路上，但疯狂扩张后的成效几何呢？

缺乏爆款车型

评价蔚来大力投入效果的最直接标准是销量的增长速度。

2019年，蔚来汽车的新车交付量为20565辆，2020年增长112.6%至43728辆，2021年继续增长109.1%至91429辆。照此增长速度，蔚来在2022年的交付量应该在18万辆以上，但截至第三季度末，蔚来今年的新车交付量累计只增长了24.1%至82434辆，未能延续前两年超100%的增长速度。

而且，在交付量增长速度超100%的那两年里，蔚来的在售车型只有“866”3款，但今年的新车数量增至6款反而没有继续延续交付量的高增长走势。

毫无疑问，蔚来遇到销量瓶颈了。

在去年年底将单月交付量做到万辆级后，蔚来至今没有达成单月交付破2万辆的第二个重大突破。其今年的单月交付最高为6月的1.3万辆，其余月份都在万辆上下徘徊，上半年有的月份的交付甚至还出现了同比倒退。

销量瓶颈背后折射出的是一个让人略感遗憾的现实——蔚来缺乏爆款车型。

目前业内公认的爆款车型的标准是单月销量超过万辆，遗憾的是，蔚来至今还没有打造出过一款月均销量过万的车型。

目前蔚来旗下的销量担当是2019年发布的ES6，每个月占到蔚来总交付量的40%～50%，而今年新推出的ET7和ES7，目前还未展现出爆款潜质，其中ET7的销量在今年的最高点是6月的4712辆，ES7则是9月的1840辆，距离单月万辆成绩还有距离。

从以往的销量走势可以看到，“866”、ET7和ES7的很难达到爆款车型的销量标准。目前，蔚来将所有的希望都寄托在了ET5上面，这款车从9月底开始交付，但从蔚来10月的销量快报来看，ET5的销量在10月显然没有过万辆。

ET5到底能不能成为蔚来成立至今的第一款爆款车型，还要看11月甚至是12月的交付结果。

亏损触底？

不过，就在蔚来交出亏损创新高的季度财报后，外界对此并未报以太多悲观态度，最直观的体现是资本市场的反馈。

蔚来Q3财报发布后，其港股在次日的涨幅超过20%，领跑汽车股，美股也罕见地迎来两连涨。这说明，资本市场还对蔚来的前景报以乐观态度。

这在很大程度上得益于李斌在财报电话会上释放出的积极信号。

图源网络

首先，创纪录的单季亏损和毛利率不及预期都有其客观原因，一是电池成本高造成的销售成本居高不下，二是疫情影响了生产节奏。

其次，蔚来还要在明年推出5款全新车型，这无疑会提振投资者对蔚来持续拥有强大市场竞争力的信心。

最后，也是最重要的一个信号是，李斌再度承诺将在2023年底实现盈亏平衡，并且表示蔚来在年底的月销量有望突破2万辆。

从财报电话会和后续资本市场的反馈可以看出，蔚来的亏损似乎已经触底，接下来将会迎来强势反弹期。

但是，如果ET5的单月交付没有在年底破万，又或者到明年底仍未实现盈亏平衡，到时蔚来又该如何将增长的故事继续讲下去呢？